投資日更新
標普全球剛在12月1日舉行了和 IHS Markit 合併後第一次的投資日，詳細的簡報介紹了各部門旗下重要的產品和直到2025-26年的預期。
先從最重要的預期看起：
Source: Investor Day Presentation page 110
-每年 7%-9% 收入增長，10%以上盈利增長
-繼續每年回購（大約60% 自由現金流）
- 23年初步預期低雙位數的盈利增長（已假設了有溫和的經濟衰退）
- 強調了在私人市場和ESG (環境、社會及管治）方面的增長空間
商業模式
正如以上的預期所看到，標普有五大部門，總共有差不多兩百多個產品。各部門的主要服務和產品在之前的合拼簡報有介紹過，以下會分析五個部門的主要產品和增長引擎。
Source: Completion of Merger Presentation page 15
1. Market Intelligence ("MI")
MI 是標普重要的經常性盈利來源，佔2021年合併後31%的收入。MI 主要提供財經資訊、研究和分析，客戶主要是投行和資產管理公司。MI 中重要的產品有Capital IQ 和 SNL（功能與Bloomberg Terminal/ Factset 相似），以及RatingsDirect （提供標普的債券評級），新聞中經常被提到的PMI 數據也是由標普統計的。
標普對MI的介紹如下：
Source: Completion of Merger Presentation page 33
MI 的產品主要是訂閱制，而且對大部分客戶都是不可或缺的，所以收入受短期經濟的影響較小。MI 的韌性從2007-09年金融危機中可見（Capital IQ 的收入在2009年維持增長大約3%），而標普給出了每年增長7-9% 的預測，與過往十四年的平均8% 符合。標普在投資日中強調了MI 增長的部分，包括ESG 和供應鏈的分析，而這些高增長的部分佔部門收入的15% 左右。
個人而言，自己用過Capital IQ Pro，感覺介面不太友善，但內容有優勢。標普在財經資訊服務的市占率遠遠落後於 Bloomberg（Capital IQ 6.2% vs Bloomberg Terminal 33.4%），但已經強過Factset 的4.5%。總體來說，MI的產品有競爭力，加上客戶黏性和訂閱制的收入，達到7-9% 的增長應該不難。
2. Ratings
標普最為人熟悉的業務應該是信貸評級。標普是三大信貸評級機構（另外兩間是穆迪和惠譽）中最大的。標普會對發行的債券進行評級，等級由AAA至D，而發行債券的公司要為評級向標普付款。發債公司願意索取評級是因為一個好的評級可以讓公司在更低的利率發債，總而降低利息支出。由此可見，標普信貸評級的收入主要有兩個大的因素影響：
（I）投資者對標普的評級有信心，從而願意在比較低的利率下買入評級好的債券 （所以公司願意繼續被標普評級）；
（II）發債的頻率 （發債的公司數目越多或者越頻繁，所需的評級越多）
因素（I）對於標普來說是它信貸評級的核心競爭力，因為信貸評級是一個有極高進入門檻（entry barrier）的行業，所以當投資者信任標普後，並不會容易轉投其他公司。標普在信貸評級的護城河有兩大原因。第一，標普在長達160年的歷史中建立的強大的品牌認可，而過往數據的確顯示標普評級比較高的公司違約的概率比較小。從經濟角度來說，新競爭者並不能在短時間內建立標普龐大的數據庫，亦不能建立足夠的品牌信用。第二，更重要的是信貸評級在美國受到了法律的監管。美國證監會SEC 指定了金融機構（在某些特定目的下）只可依賴國家認可的統計評級機構 (
NRSROs)，限制了信貸評級行業的競爭。
巴菲特曾多次談及對信貸評級行業的看法，均表達過這個行業的壟斷性和定價能力。巴菲特對信貸評級行業的喜歡可以體現在巴郡在穆迪的持倉，擁有穆迪的11.5% 股權。在美國國會
聽證會中，巴菲特談及穆迪的商業模式：
“Oh, I thought they had an extraordinary business and, you know, they still have an extraordinary business now subject to a different threat which we’ll get into later, I’m sure.... But there are very few businesses that had the competitive position that Moody’s and Standard and Poor’s had, they both had the same position essentially.... it’s a natural duopoly.”
巴菲特亦在2010年接受
CNBC訪問時談到對信貸評級機構的看法（1:48開始）：
“Standard & Poor's and Moody's are the benchmarks for Berkshire. ... I have no pricing, no negotiating power with either Standard & Poor's and Moody's .... but believe me, if somebody came and offered me ratings at half the price of Standard & Poor's and Moody's, I would love to do it, but I can't do it. The market demands that I be rated by Standard & Poor's and Moody's. ... It demands it for a couple of reasons. One is Moody's and Standard & Poor's were there first. They've been around forever. They got enshrined into the regulatory regulations. ....
[Interviewer: There are two proposals in Congress.... do either of the models make sense?] I think the market will continue to demand from the brand names.... When rating agencies come to rate Berkshire, they had me by the throat. If they say it's gonna cost me a million dollars, I said why can't you do this for nine hundred thousand, I have no leverage whatsoever.... so it's not an easy answer."
綜上所述，我認為信貸評級會繼續是一個寡頭壟斷的行業，而作為行業中最大的標普將能繼續維持，甚至是擴大市占率。
不小讀者看到這裡可能會比較關注信貸評級週期性的問題：就算標普能繼續壟斷信貸評級，在加息的情怳下公司的發債必然會減少，根據因素（II)，標普也難而逃過收入下跌的結果。這個思路的確沒錯，標普評級收入今年至今下跌33%，但是我認為信貸評級並不是十分受週期影響的行業。我會想首先指出公司發債並不是一次性的事件，因為債券會有需要贖回的時間，所以大部分企業始終都需要發債。
而且，標普並不只是在發債的時候獲得收入，而是有一部分的經常性收入，從而降低信貸評級收入的週期性。標普在投資日中有簡單介紹過評級的收入模式：
"I'm just going to give an example of how this business model works. You have a public finance issuance for, let's say, building a hospital. We rate the issuance as part of our primary work, that goes into the transaction revenue. We surveil it over the course of the deal time line, that goes into our surveillance or annual fees revenue. And any investor who is interested in following that rating and reading the research, getting the analysis, the insights, the news, et cetera., will come through Market Intelligence and access RatingsDirect, and that goes into the Market Intelligence royalty."
簡單而言，標普在債券發行的時候會收費評級（屬於交易性收費），而發行之後標普會每年收費以維持該債券的評級（屬於年費）。如果投資者想要閱讀評級報告，就要訂閱RatingsDirect（MI中的產品）。而事實上，交易性收費只佔標普信貸評級小於一半。
Source: Investor Day Presentation page 42
標普在投資日中評級部門的指引每年增長6-9%，我相信在2022年的低基數影響下，這個目標是比較保守，可能是因為標普已預期明年會有經濟衰退，並且不想過分樂觀。
3. Commodity Insights
Source: Completion of Merger Presentation page 35
標普在大宗商品的收入主要是訂閱制，主要產品有S&P Global Platts，提供石油、天然氣等商品的價格。標普估計70% 的原油交易參照了Platts 所提供的價錢，足以見到它的市占率。由於訂閱制的收入來源比較穩定，加上價格評估對客戶的重要性，這個部門已經連續14年錄得收入增長，平均每年11%。標普在投資日中指出商品部門能夠在能源轉型（“Energy Transtion"）中得到增長機會，包括受惠於碳交易市場，碳中和和氫氣交易的增長。
標普給出的每年增長7-9%的目標並不難達到，我相信商品部門能夠繼續在未來幾年維持高單位數的穩健收入增長。
標普汽車產品全部都是以前屬於IHS Markit的產品，主要服務汽車經銷商和製造商。
Source: Completion of Merger Presentation page 35
標普的服務主要是以訂閱制為主，與MI 相類似，提供汽車行業的預測和資訊分析。其中CarFax 是提供二手車資料的主要軟件，對於汽車經銷商是重要的資訊，擁有很強的客戶黏性。標普對這個部門的指引是每年增長7-9%，考慮到它能受惠到電動車和供應鏈日益增長的重要性，我認為這個指引不難達到。
標普擁有標普道瓊斯指數 （S&P Dow Jones Indices）73%的股權，從而擁有S&P 500 和道瓊斯指數這兩個重要的指數。大部分的指數部門收入都是屬於資產掛鉤費用 （Asset-Linked Fees），在被動指數投資越來越普遍的清況下，追蹤標普指數的資產應該會越來越多，從而推動資產掛鉤費用。儘管大市價格下跌會導致追蹤標普指數的資產亦下跌，但是強勁的資金流入可以彌補這個問題。而且，指數編制行業與信貸評級一樣，擁有極高的進入門檻。標普強大的品牌價值可以體現在S&P 500 和道瓊斯指數的悠久歷史，而且專注在美國市場的指數基本上都是以NASDAQ 100 和這兩個指數為主，並未有很大的競爭。標普可以維持在美國指數市場的壟斷地位，同時發展更多主體性指數和ESG 指數以加速增長。
標普為指數部門提供了每年增長10% 以上的指引。只要市場情況不是太差，我相信這個增速沒有大問題。
估值
標普現價（截止12月2號）是2023年預測盈利的28.3倍，2023年盈利增速為14.4%。標普五年平均的預期市盈率為28.85，與現價差不多，但是與同業相比算是便宜。
同業現在估值如下：
公司 | 股價 | 2023年預測PE | 2023年盈利增速 |
Market Intelligence |
Factset | $471.15 | 31.87 | 10% |
Rating |
Moody’s | $301.73 | 32.4 | 11% |
Index |
MSCI | $518.83 | 41.2 | 11% |
個人認為，在更多元和更多訂閱制的收入來源下，標普的盈利質素應該比同是評級機構的穆迪強。加上標普更快的增速，我認為標普應該有更高的估值。對於願意等待的投資者來說，現價的標普是有吸引力的。我自己會小量買入，等待短期可能的回調再加貨。
